Tras la brutal oleada de ventas de renta fija que se observó durante la mayor parte de 2022, en opinión de Paul Syms, responsable de renta fija de Invesco, el primer trimestre de este año ha sido testigo de una batalla entre los participantes del mercado que sienten que el ajuste del año pasado fue suficiente para llevar la inflación de vuelta a la meta y aquellos que creen que la inflación ha llegado para quedarse y harán falta más aumentos de los tipos de interés para tenerla bajo control. Sobre su visión y oportunidades en el mercado de renta fija nos ha hablado Syms en esta entrevista.
¿Qué destacaría del mercado de renta fija durante el primer trimestre del año?
A principios del trimestre, los rendimientos subieron cuando parecía que las tasas se acercaban al pico del ciclo, antes de que unos datos más sólidos de lo esperado, una inflación que se resiste a bajar al ritmo deseado y los comentarios agresivos de los bancos centrales hicieran que los mercados revisaran esa perspectiva, lo que impulsó los rendimientos de nuevo al alza. Marzo enturbió aún más el panorama, ya que parece que el fuerte endurecimiento de la política monetaria ha sido, en parte, responsable del colapso de Silicon Valley Bank, la mayor quiebra bancaria de EE.UU. desde la crisis financiera. Algunos creen que puede limitar un endurecimiento adicional por parte de la Reserva Federal. Sin embargo, hasta ahora, la minicrisis bancaria parece haber sido bien contenida gracias a la acción rápida de los reguladores en los EE.UU. y Europa, mediante la provisión de suficiente liquidez y garantías de depósitos o, en el caso de Credit Suisse, organizando su adquisición por parte de UBS.
Tras estas tensiones en el sector bancario, en particular tras lo ocurrido en el mercado de los AT1, ¿puede que algunas clases de activos de renta fija se hayan resentido?
Sin duda, habrá algunas preocupaciones persistentes en el mercado de AT1 tras la amortización de los de Credit Suisse como parte de la adquisición de UBS. Sin embargo, en el mes transcurrido desde ese evento, el mercado AT1 se ha comportado razonablemente bien, muy probablemente por un par de razones clave. En primer lugar, solo los AT1 de bancos suizos tienen una cláusula de amortización permanente, mientras que todos los demás AT1 emitidos bajo la supervisión de otros reguladores europeos tienen un mecanismo que provoca una amortización temporal o una conversión en acciones. Y en segundo lugar, el BCE y el Banco de Inglaterra reaccionaron rápidamente tras el anuncio publicando declaraciones que confirmaban que los AT1 tienen prioridad sobre el capital ordinario, lo que pareció provocar un sentimiento de mercado más positivo hacia los AT1. De cara al futuro, si bien algunos inversores pueden alejarse de esta clase de activo, la magnitud del evento ha significado que el activo se ha vuelto más conocido, lo que puede atraer nuevos inversores al mercado de los AT1.
¿Cómo puede afectar el fin de la subida de tipos al mercado de renta fija y a la vuelta de los inversores a este activo?
Aunque sigue existiendo una diferencia de opinión entre aquellos que sienten que las tipos deben subir aún más y aquellos que sienten que las preocupaciones sobre el sector bancario limitarán más aumentos de tipos, cuando llegue el máximo del ciclo de tipos es probable que se tome positivamente en todo el mundo para toda la clase de activos de renta fija. El agresivo ciclo de subidas de tipos del año pasado para tratar de reducir la inflación hizo subir los rendimientos y, a medida que aumentaba la preocupación de que los bancos centrales pudieran llevar a la economía a la recesión, provocó que se ampliaran los diferenciales de crédito. Por lo tanto, cuando los bancos centrales señalan que es probable que los tipos hayan tocado techo, debería proporcionar un apoyo para que los rendimientos se recuperen. Sin embargo, dado que la crisis bancaria de EE.UU. parece estar bien contenida por el momento a través de la provisión de liquidez, es probable que la inflación sea el factor clave en la decisión sobre un mayor ajuste y, aunque la inflación se está moderando, se mantiene elevada mientras que el desempleo es bajo. lo que podría conducir a más aumentos de los que se esperan actualmente.
¿Qué oportunidades de inversión consideráis que sigue habiendo en el mercado?
La renta fija se ve mucho más atractiva de lo que ha sido durante bastantes años. Los rendimientos se encuentran en general en máximos de más de una década y los tipos se acercan al pico mientras la inflación se modera. Sin embargo, dónde se encuentran las oportunidades dependerá de las perspectivas económicas. Si un inversor cree que los tipos están alcanzando su punto máximo porque los bancos centrales ya han ajustado demasiado y se avecina una recesión, entonces se favorecería la renta fija de alta calidad, como los bonos gubernamentales y el crédito de grado de inversión. Sin embargo, si los tipos están alcanzando su punto máximo porque los bancos centrales han hecho lo suficiente para generar un aterrizaje suave, entonces el crédito de grado de inversión y los bonos high yield suelen funcionar mejor. Como puede verse, es probable que el crédito con grado de inversión funcione bien en cualquier escenario, por lo que podría ser una de las asignaciones más seguras.
Y en un contexto con tipos altos durante más tiempo, por ejemplo, a lo largo de 2023, ¿qué oportunidades generaría para los inversores de renta fija?
En este escenario, es probable que los activos con el riesgo de tipo de interés más bajo rindan mejor. Eso puede lograrse a través de una asignación a un ETF de gestión de efectivo o notas de tasa flotante (floating rate notes). Sin embargo, seguirán teniendo riesgo crediticio, por lo que, si un mayor ajuste genera preocupaciones sobre una recesión económica y una ampliación de los diferenciales, entonces puede ser preferible considerar las asignaciones a ETFs de bonos gubernamentales de corta duración, como los que brindan exposición a los bonos del Tesoro de EE.UU. a corto plazo, bonos gubernamentales europeos o Letras del Tesoro.
En este sentido, ¿cuál es vuestro principal escenario?
El escenario base es que las subidas de tipos se ralentizarán a medida que se acerquen al máximo, y la inflación seguirá moderándose desde sus máximos de varias décadas. Sin embargo, parece poco probable que los bancos centrales reviertan el endurecimiento del año pasado a corto plazo, ya que la inflación se mantiene claramente por encima del objetivo. Esto debería proporcionar un entorno propicio para la renta fija, lo que permitiría a los inversores invertir en los atractivos rendimientos que se ofrecen actualmente sin preocuparse por nuevas subidas de tipos que impulsen los rendimientos al alza y provoquen pérdidas de capital que compensen las ganancias de ingresos. Si bien las preocupaciones sobre el sector bancario y el impacto de los aumentos de tipos anteriores que llevaron a una recesión significan que los inversores pueden desear tener una asignación saludable a la renta fija de alta calidad, como los bonos gubernamentales y el crédito de grado de inversión, los niveles actuales de rendimiento ofrecidos por el mercado de high yield, proporcionan un cierto amortiguador contra la ampliación de los diferenciales en caso de una recesión económica. La mejor manera de determinar su asignación dependerá de las necesidades individuales y el apetito por el riesgo de cada inversor
Ante todo este contexto, ¿qué estrategias en renta fija están siendo las más demandadas por los inversores?
Al observar de manera global los flujos en el mercado de ETFs de renta fija en EMEA en lo que va del año, los dos temas principales que aparecen son el interés por la renta fija de alta calidad y un sesgo hacia los bonos denominados en euros. En general, el crédito con grado de inversión denominado en euros ha experimentado la mayor demanda en lo que va del año, seguido de los bonos gubernamentales en euros. Combinados, representan más de la mitad de los nuevos activos netos de este año (hasta el 14 de abril). Los bonos del Tesoro de EE.UU. también se han visto favorecidos, en particular tras las preocupaciones recientes sobre el sector bancario. Si bien también hemos visto interés en los bonos del Tesoro de EE.UU. a corto plazo y los bonos gubernamentales en euros, también hemos visto una fuerte demanda de nuestro ETF ESG global de high yield lanzado recientemente.
En este contexto del mercado de renta fija, ¿qué ventajas pueden encontrar los inversores al incluir ETFs en sus carteras?
Si bien los ETFs tienen muchas ventajas, tendrán diferentes ventajas según la clase de activo de la que hablemos. En el caso de los bonos del Estado, permiten a los inversores fijar como objetivo la duración o el vencimiento exactos que desean para igualar los pasivos o reflejar su perspectiva macroeconómica. Para el crédito de grado de inversión y high yield, los inversores pueden lograr una amplia exposición al mercado en una sola operación. Mientras que para otras exposiciones específicas, como AT1, un ETF puede proporcionar una exposición diversificada para los inversores que desean asignarse a esa clase de activos pero no quieren elegir nombres individuales. Además de lo anterior, los ETFs brindan otros beneficios, como su naturaleza transparente y un coste competitivo, junto con los ingresos por préstamos de valores, la capacidad de comprar clases de acciones con cobertura de divisas y beneficiarse de las ventajas de una gran empresa global como Invesco, que es el cuarto mayor proveedor mundial de ETFs.
¿Tenéis en mente lanzar nuevos productos de renta fija?
Acabamos de lanzar un ETF gestionado activamente que proporciona exposición al mercado de bonos gubernamentales europeos y que tendrá en cuenta ciertos criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG) en la construcción de la cartera. Buscará maximizar la exposición a los bonos verdes sujetos a consideraciones de exposición y liquidez e invertirá en bonos gubernamentales y relacionados con el gobierno denominados en euros emitidos principalmente por emisores europeos con una calificación crediticia de grado de inversión. Los bonos serán de emisores de mercados desarrollados o de emisores de mercados emergentes que sean del Espacio Económico Europeo (EEE). El fondo puede invertir hasta el 30% de sus activos en bonos denominados en monedas distintas del euro y hasta el 30% de los activos en emisores fuera del EEE (aunque no se espera que supere el 10%). Los valores se seleccionarán en función de tres criterios. Primero, los emisores de bonos deben cumplir con la política ESG del fondo. Esto descartará cualquier agencia gubernamental involucrada en actividades controvertidas. En segundo lugar, intentaremos maximizar la exposición a los Bonos Verdes sujeto a consideraciones específicas de exposición y liquidez. Finalmente, consideraremos la capacidad general de la cartera para cumplir con los objetivos de tracking error en relación con el índice Bloomberg Euro Aggregate Treasury Index. El fondo se gestionará activamente en referencia a este índice de referencia, que se utilizará únicamente para comparar el rendimiento.
Por Funds Society, Madrid
