Un Swap de Retorno Total (Total Return Swap o TRS) es un contrato entre dos partes que intercambian el rendimiento de un activo financiero entre ellas. En este acuerdo, una de las partes realiza pagos basados en un tipo de interés fijo, mientras que la otra parte realiza pagos basados en el rendimiento total de un activo subyacente. Los bancos y otras instituciones financieras utilizan los contratos TRS para gestionar la exposición al riesgo con un desembolso mínimo de efectivo. En los últimos años los Swap de Retorno Total se han vuelto más populares debido al mayor escrutinio regulatorio después de la supuesta manipulación de los swaps de riesgo crediticio (CDS).
En un contrato TRS, la parte que recibe el rendimiento total obtiene cualquier ingreso generado por el activo financiero sin poseerlo realmente y se beneficia de cualquier aumento de precio en el valor de los activos durante la vigencia del contrato. Como contrapartida, el receptor debe pagar al propietario del activo la tasa de interés base durante la vida del TRS. El propietario del activo, por su parte, pierde el riesgo asociado con el activo ya que, si el precio del activo cae durante la vida útil del TRS, el receptor pagará al propietario del activo una suma igual al monto de la disminución del precio del activo. Pero también absorbe el riesgo de exposición crediticia al que está sujeto el activo.
Estructura de una transacción de swap de retorno total
Un contrato TRS se compone de dos partes: pagador y receptor. El pagador puede ser un banco, un fondo de cobertura (hedge fund), una compañía de seguros u otro gestor de cartera de renta fija con abundante efectivo disponible. El pagador de rendimiento total se compromete a pagar al receptor de TRS el rendimiento total de un activo subyacente, al mismo tiempo que recibe los rendimientos de intereses basados en LIBOR (o SOFR a partir de 2022) de la otra parte, el receptor del TRS. El activo subyacente puede ser un bono corporativo, un préstamo bancario o un bono soberano.
El rendimiento total para el receptor incluye, además de pagos de intereses sobre el activo subyacente, cualquier apreciación en el valor de mercado del activo. El receptor de rendimiento total hace al pagador (propietario del activo) un pago basado en LIBOR (o SOFR a partir de 2022) más la cantidad igual a cualquier depreciación en el valor del activo (en el caso de que el valor del activo disminuya durante la vida del TRS, pero si el activo aumenta de valor no se produce tal pago, ya que cualquier apreciación en el valor del activo va al receptor TRS). El pagador de TRS (propietario del activo) compra protección contra una posible disminución en el valor del activo, al acordar pagar todos los rendimientos positivos futuros del activo al receptor de TRS, a cambio de flujos flotantes de pagos.
Quién invierte en TRS
Los principales participantes en el mercado de Swaps de Retorno Total incluyen grandes inversores institucionales como bancos de inversión, fondos de inversión, bancos comerciales, fondos de pensiones, fondos de fondos, fondos de capital privado, compañías de seguros, ONG y gobiernos. Los Vehículos de Propósito Especial (SPV) como los REIT (equivalente anglosajón a las SOCIMI españolas) y los CDO (obligación garantizada por deuda o colateralizada) también participan en este mercado. Tradicionalmente, las transacciones de TRS eran principalmente entre bancos comerciales, donde el banco A ya había superado sus límites de balance, mientras que el otro banco B todavía tenía capacidad de balance disponible. El banco A podría trasladar activos de su balance al banco B y obtener un ingreso adicional sobre estos activos, mientras que el banco B arrendaría los activos y realizaría pagos regulares al banco A, además de compensar la depreciación o pérdida de valor.
Los fondos de cobertura (hedge funds) y los Vehículos de Propósito Especial se consideran actores importantes en el mercado de Swaps de Retorno Total, utilizando los TRS para el arbitraje de balances apalancados. Por lo general, un fondo de cobertura que busca exposición a activos, paga la exposición arrendando los activos de grandes inversores institucionales como bancos de inversión y fondos mutuos. Los fondos de cobertura esperan obtener altos rendimientos al arrendar el activo, sin tener que pagar el precio total para poseerlo, aprovechando así su inversión. Por otro lado, el propietario del activo espera generar ingresos adicionales en forma de pagos basados en LIBOR (o SOFR a partir de 2022) y obtener una garantía contra pérdidas de capital. Los emisores de CDO firman un acuerdo TRS como vendedores de protección para obtener exposición al activo subyacente sin tener que comprarlo. Los emisores reciben intereses sobre el activo subyacente, mientras que el propietario del activo mitiga el riesgo de crédito.
Beneficios de los Swaps de Retorno Total
Uno de los beneficios de los Swaps de Retorno Total es su eficiencia operativa. En un acuerdo TRS, el receptor de rendimiento total evita tener que lidiar con el cobro de intereses, las liquidaciones, los cálculos de pago e informes que se requieren en una transacción de transferencia de propiedad. El propietario del activo conserva la propiedad del activo y el receptor no tiene que lidiar con el proceso de transferencia de activos. La fecha de vencimiento del acuerdo TRS y las fechas de pago son acordadas por ambas partes. La fecha de vencimiento del contrato TRS no tiene que coincidir necesariamente con la fecha de vencimiento del activo subyacente.
El otro beneficio importante de un Swap de Retorno Total es que permite al receptor del TRS realizar una inversión apalancada, haciendo así el máximo uso de su capital de inversión. A diferencia de un acuerdo de recompra, donde hay una transferencia de propiedad de activos, en un contrato TRS no hay transferencia de propiedad. Esto significa que el receptor de rendimiento total no necesita disponer de un capital sustancial para comprar el activo, pero le permite beneficiarse del activo subyacente sin poseerlo realmente, lo que lo convierte en la forma preferida de financiación para fondos de cobertura y Vehículos de Propósito Especial (SPV).
Riesgos asociados con un swap de rendimiento total
Hay varios tipos de riesgo a los que están sujetas las partes en un contrato TRS. Uno de ellos es el riesgo de contraparte. Cuando un fondo de cobertura celebra múltiples contratos TRS sobre activos subyacentes similares, cualquier disminución en el valor de estos activos resultará en rendimientos reducidos a medida que el fondo continúe realizando pagos regulares al pagador / propietario de TRS. Si la disminución en el valor de los activos continúa durante un período prolongado y el fondo de cobertura no está adecuadamente capitalizado, el pagador estará incurriendo en riesgo de incumplimiento. El riesgo puede verse incrementado por el alto secreto de los fondos de cobertura y por el tratamiento de dichos activos como partidas fuera de balance.
En un contrato TRS ambas partes se ven afectadas por el riesgo de tipo de interés. Los pagos realizados por el receptor del TRS son iguales a LIBOR (o SOFR a partir de 2022) +/- un diferencial acordado. Una subida del LIBOR (o SOFR a partir de 2022) durante el acuerdo aumentaría los pagos adeudados al pagador, mientras que una disminución del LIBOR (o SOFR a partir de 2022) reduciría los pagos al propietario. El riesgo de tipo de interés es mayor en el lado del receptor, que puede cubrir el riesgo a través de derivados de tipos de interés como futuros.