La inflación fue el tema candente en 2021, ya que la relajación de los confinamientos, los atascos en la cadena de suministro y los efectos de las políticas monetarias y fiscales sumamente laxas se unieron para hacer que los precios al consumo registraran máximos de varias décadas. Durante la mayor parte del año, los bancos centrales mantuvieron el relato de que se trataba de una inflación «pasajera», postura que al final suavizaron, ya que la Reserva Federal de EE.UU. empezó a reducir sus compras mensuales de activos en noviembre, antes de anunciar que duplicaría el ritmo de reducción algo después. A finales de año, el mercado esperaba múltiples subidas de tipos de interés en 2022, con pocos indicios de que la inflación vaya a disminuir (ver gráfico 1).
Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.
Al mismo tiempo, la recuperación económica mundial en marcha provocó una mejora de los fundamentales empresariales, con las medidas de apoyo de los gobiernos para las empresas y los consumidores en vigor durante gran parte del año, restricciones de confinamiento más relajadas que en 2020 y un ahorro acumulado de las familias, lo cual contribuyó a generar una fuerte demanda de consumo. Como resultado, muchas empresas, incluidos los emisores de high yield, registraron una recuperación de su ebitda (beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones, utilizado como medida del rendimiento financiero general de una empresa), desapalancamiento y un entorno de impago favorable.
En este contexto, 2021 resultó ser un año excelente para los bonos flotantes high yield, ya que esta clase de activos se comportó mucho mejor que los mercados de high yield de tipo fijo, y que el crédito de inversión (ver gráfico 2).
Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.
Uno de los factores más favorables para esta clase de activos fue la creciente expectativa de una política monetaria más restrictiva, ya que los inversores buscaron deuda flotante para eliminar eficazmente el riesgo de tipo de interés. Los cupones de los bonos flotantes high yield suben en sintonía con un tipo de referencia, por ejemplo, el euríbor, y suelen reajustarse cada tres meses, por lo que su duración se aproxima a cero.
Con un menor temor a los impagos y unos diferenciales históricamente reducidos en los mercados de grado de inversión, el atractivo de la deuda high yield también creció, ya que los inversores buscaban niveles adicionales de ingresos para proteger el valor real de su capital contra la inflación.
También hubo otros estímulos para los bonos flotantes high yield en 2021, especialmente los niveles récord de emisión de obligaciones de préstamos garantizados (CLO)(1), que son importantes compradores de bonos flotantes high yield, lo que generó unos altos niveles de demanda técnica para financiar la actividad de fusiones y adquisiciones. Esto dio lugar a una mayor variedad de nuevas emisiones en el mercado primario de los bonos flotantes high yield comparado con 2020, creando una mayor diversificación y oportunidades potenciales adicionales.
Pese a ser un año excelente en general, hubo notables episodios de volatilidad, ya que las olas de la pandemia y, posteriormente, la aparición de la nueva variante ómicron de la COVID-19 amenazaron temporalmente con frustrar la recuperación económica. En estos casos, los FRNs high yield se comportaron normalmente mejor que los de tipo fijo high yield, dadas sus propiedades defensivas adicionales. Entre ellas está una volatilidad intrínsecamente menor, con un spread duration de alrededor de 1,6 años frente a los 3,9 años (2) de los bonos de tipo fijo, y la categoría de deuda senior garantizada, ya que más del 80% (3) del mercado de los bonos flotantes high yield está clasificado como tal, lo que sitúa a los inversores en primera línea para recuperar las deudas en caso de potencial impago.
Perspectivas
Bajo nuestro punto de vista, los activos flotantes están en buenas condiciones para avanzar por el entorno de inversión de 2022, pues los bancos centrales están enviando clara señales de que endurecerán significativamente su política económica, lo que cabe esperar que respalde los activos que mitigan el riesgo de tipos de interés, como los bonos flotantes high yield.
A principios de enero, varios grandes bancos de inversión pronosticaron que la Reserva Federal estadounidense aplicaría cuatro subidas de tipos de interés a lo largo del año, frente a las tres previstas apenas un mes antes. En Europa, el Banco Central Europeo (BCE) ha anunciado que pondrá fin a las compras netas de activos en el marco de su Programa de Compras por la Emergencia de la Pandemia (PEPP) en marzo de 2022 (4). Aunque el BCE parece ser más reacio a subir los tipos de interés, muchos esperan que estas subidas se producirán ante la presión creciente. Mientras tanto, en el Reino Unido, el Banco de Inglaterra ya ha empezado a subir los tipos de interés, tras un movimiento sorpresa en diciembre, seguido de otro a principios de febrero.
Las perspectivas de impago también siguen pareciendo favorables, lo que creemos que apoyará a la deuda high yield, sobre todo teniendo en cuenta la falta de rendimiento disponible en el crédito con grado de inversión. En el tercer trimestre de 2021, los beneficios empresariales sorprendieron al alza, ya que las compañías parecen estar siendo capaces de repercutir las subidas de costes a los consumidores. Los beneficios de las empresas son ahora mucho mayores, mientras que la deuda total es menor (véase el gráfico 3).
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Esto sitúa a las empresas en una posición mucho más sólida para hacer frente a los pagos de intereses, como demuestran los ratios de cobertura de intereses, que han mejorado considerablemente (véase el gráfico 4).
Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.
Y el apalancamiento general es menor (véase el gráfico 6), lo que significa que las empresas se enfrentan a un menor Y el apalancamiento general es menor (véase el gráfico 5), lo que significa que las empresas se enfrentan a un menor lastre de deuda total, lo que cabe esperar que reduzca las posibilidades de impago y mejore las perspectivas de recuperación de la deuda senior garantizada, como los bonos flotantes high yield.
Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.
Con una inflación todavía al alza, creemos que los bonos high yield puede ofrecer potencialmente una mayor ganancia de TIR reales positivos y proteger el valor real del capital de los inversores. Al mismo tiempo, los FRNs high yield tienen una ventaja potencial sobre los bonos high yield de tipo fijo en su capacidad para eliminar de forma eficaz el riesgo de tipos de interés y ofrecer niveles de protección potencialmente más altos, incluyendo un rango senior en la estructura de capital y una menor volatilidad intrínseca gracias a su menor spread duration.
Bajo nuestro punto de vista, el M&G (Lux) Global Floating Rate High Yield Fund está bien posicionado para ofrecer estas ventajas potenciales, dados los amplios recursos de M&G en esta área, con uno de los mayores equipos internos de análisis de crédito de Europa y más de 200.000 millones de euros de activos gestionados de renta fija (5), junto con una sólida trayectoria en la gestión de carteras de bonos flotantes high yield desde 2014, con más de 2.000 millones de euros de activos gestionados en la estrategia actual (6).
Tribuna de James Tomlins, gestor de fondos en M&G Investments.
Anotaciones
(1) Fuente: Credit Suisse, «Monthly CLO Issuance», febrero de 2022.
(2) Fuente: Bloomberg, 1 de noviembre de 2021.
(3) Fuente: Índice M&G, ICE Bank of America Global Floating Rate High Yield (3% Constrained), 31 de diciembre de 2021.
(4) Banco Central Europeo, comunicado de prensa: Decisiones de política monetaria, 16 de diciembre de 2021.
(5) Fuente: M&G, 30 de junio de 2021
(6) Fuente: M&G, 31 de diciembre de 2021
Información importante:
El valor y los ingresos de los activos del fondo podrían tanto aumentar como disminuir, lo cual provocará que el valor de su inversión se reduzca o se incremente. No puede garantizarse que el fondo alcance su objetivo, y es posible que no recupere la cantidad invertida inicialmente.
El fondo trata de ofrecer una combinación de crecimiento del capital y rentas para obtener una rentabilidad superior a la del mercado global de bonos flotantes high yield en cualquier período de cinco años. Al menos un 70 % del fondo se invierte en bonos flotantes high yield (FRNs). El fondo se centra en bonos emitidos por sociedades con una calificación crediticia por debajo del grado de inversión, los cuales suelen pagar niveles de intereses elevados para compensar a los inversores por el mayor riesgo de incumplimiento. Una parte del fondo puede invertirse en otros activos de renta fija, como bonos del gobierno. La exposición de los activos se obtiene por medio de tenencias físicas y el uso de derivados.
El fondo se gestiona activamente y el índice de referencia es el BofA Merrill Lynch Global Floating Rate High Yield Index (3% constrained) USD Hedged Index.
Las inversiones en bonos se ven afectadas por los tipos de interés, la inflación y las calificaciones crediticias. Existe la posibilidad de que los emisores de bonos no paguen intereses o rentabilidad del capital. Todos estos supuestos pueden reducir el valor de los bonos poseídos por el fondo.
Los bonos high yield suelen entrañar un riesgo mayor que los emisores de bonos podrían no compensar mediante el pago de intereses o rentabilidad del capital.
El fondo podría utilizar derivados para beneficiarse de un incremento o una disminución previstos en el valor de un activo. Si el valor de dicho activo varía de forma imprevista, el fondo incurrirá en una pérdida. El uso de derivados por parte del fondo puede ser amplio y superar el valor de sus activos (apalancamiento). Dicho uso magnifica el volumen de las pérdidas y las ganancias, lo cual da lugar a mayores fluctuaciones en el valor del fondo.
El fondo está expuesto a diferentes divisas. Se utilizan derivados con el fin de minimizar el impacto de las variaciones de los tipos de cambio, ya que no siempre resulta posible eliminarlo.
El proceso de cobertura trata de minimizar el efecto de las fluctuaciones en los tipos de cambio sobre el rendimiento de la clase de acciones cubiertas. La cobertura también limita la capacidad para obtener ganancias de los movimientos favorables en los tipos de cambio.
El Folleto del fondo ofrece una descripción más detallada de los factores de riesgo que le afectan.
Invertir en este fondo significa que se adquieren participaciones del mismo, por lo que no se está invirtiendo en el activo subyacente (ej., un inmueble o acciones de una compañía, que solo serían los activos subyacentes de dicho fondo).
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Por Funds Society, Madrid
