A pesar de su tamaño e importancia, el mercado de la deuda soberana ha sido objeto de una consideración medioambiental, social y de gobernanza (ASG) menos sistemática que otras clases de activos de inversión. Sin embargo, el apetito por la integración de los factores ASG está creciendo entre los inversores, con un número cada vez mayor que aprecia que los factores ASG pueden afectar y afectan a las valoraciones de la deuda gubernamental[1]. En Colchester creemos que el análisis tradicional de los balances soberanos debe complementarse con una integración sistemática de los factores ASG para permitirnos evaluar plenamente la estabilidad financiera de los mercados desarrollados y en desarrollo en los que podemos invertir.
En nuestro análisis de los emisores, asignamos a los países una puntuación de estabilidad financiera propia que combina una evaluación de la solidez del balance general y los factores ASG. Tenemos puntuaciones separadas para los bonos y las divisas de cada mercado, que van de +4 a -8. Un país puede ser excluido del universo de inversión si tiene un nivel de estabilidad financiera inadecuado para su clase de activo, o si existen otros factores que sugieren que no es apropiado que pongamos el dinero de nuestros clientes allí. Creemos que los países con una gobernanza más sólida, un mercado laboral más saludable y educado y unas normas medioambientales más estrictas tienden a producir mejores resultados económicos. Por lo general, esto conduce a trayectorias más estables de la deuda y la divisa y, en última instancia, a mejores rendimientos ajustados al riesgo.
Existen claras diferencias en lo que respecta al compromiso como inversor soberano en comparación con otras clases de activos, como la renta variable. A diferencia de esta última, en la que los accionistas pueden utilizar las juntas generales anuales y sus derechos de voto para comprometerse y desafiar a la dirección de la empresa, los inversores en bonos soberanos no tienen «votos» y sólo pueden influir a través del compromiso o, en última instancia, absteniéndose de invertir su capital. Esto sólo es efectivo si existe un compromiso colectivo para hacerlo. En consecuencia, Colchester pone gran énfasis en el compromiso con los emisores soberanos en un esfuerzo por fomentar las mejores prácticas.
Aunque un inversor soberano puede ejercer una influencia menos directa, creemos que aun así puede desempeñar un papel importante en el impulso para el cambio a través del fomento de acciones específicas para avanzar en la agenda ASG del país, discutiendo las necesidades de financiación para las reformas relacionadas con ASG, y ofreciendo opiniones sobre cómo los emisores pueden abordar las consideraciones macroeconómicas y las preocupaciones ASG.
Integración de la A, S, G
Gobernanza
Como inversores soberanos, hace tiempo que reconocemos la importancia de cómo se gobiernan los mercados y el impacto que esto tiene para la estabilidad financiera. A diferencia de una empresa, en la que la gobernanza puede considerarse por las acciones de un consejo de administración, la gobernanza soberana es de amplio alcance, y la gestión económica suele estar a cargo de varias instituciones. Por lo tanto, la evaluación de la gobernanza soberana requiere la consideración de una amplia gama de factores para elaborar una visión integral de cómo se está gestionando un mercado.
La calidad de la gobernanza viene indicada por factores como la eficacia del gobierno, la credibilidad de las instituciones, el estado de derecho y el control de la corrupción, y tiene una relación directa con la capacidad y la voluntad del gobierno de cumplir con sus obligaciones financieras. Una gobernanza sólida también promueve resultados económicos y sociales más positivos. El corolario de la buena gobernanza es la transparencia fiscal y, en última instancia, la relación de las decisiones con el balance financiero de un mercado. La transparencia fiscal contribuye a fomentar una mejor gobernanza económica general al proporcionar al poder legislativo, los mercados y los ciudadanos la información que necesitan para exigir responsabilidades a los gobiernos.
Los factores de gobernanza difieren entre los mercados y adquieren una importancia adicional en los países con cuantiosos recursos capaces de generar una riqueza importante, como los combustibles fósiles, los minerales, etc. La gobernanza de los recursos, por ejemplo, puede ser una consideración importante para países como Noruega, México y Rusia.
Turquía es un excelente ejemplo de cómo las preocupaciones sobre la gobernanza pueden prevalecer sobre las consideraciones macroeconómicas. Puede resultar sorprendente para algunos inversores que la situación financiera del gobierno de Turquía se encuentre en una posición relativamente buena para un país emergente, aunque algunas métricas se hayan ido debilitando. La saludable posición del balance nacional se caracteriza por un nivel de deuda relativamente bajo en comparación con el tamaño de la economía (en abril de 2021, el FMI estimó que la deuda pública neta en relación con el PIB sería del 34% a finales de este año). El gasto fiscal ha aumentado en los últimos años, con el objetivo de ayudar al crecimiento económico. Nuestra evaluación del balance exterior del país ha sido más negativa en los últimos años, dado que la posición negativa de la cuenta corriente se apoya en gran medida en los flujos de inversión de cartera, lo que crea una vulnerabilidad para la moneda. Sin embargo, el ascenso al poder del presidente Erdogan en los últimos años ha traído consigo importantes problemas de gobernanza y otras políticas. Hemos sido testigos de la lenta pero constante pérdida de independencia de muchas instituciones oficiales turcas, como el sistema judicial, la imposición de medidas de emergencia, los límites impuestos a la información y la influencia sobre el banco central. Todo ello ha llevado a que las puntuaciones de estabilidad financiera de Turquía se hayan tornado progresivamente más negativas durante los últimos años.
Ambiental
Colchester reconoce que el cambio climático tendrá un profundo impacto en la economía mundial. Mientras las temperaturas medias de todo el mundo siguen aumentando, el consenso de la comunidad científica es que la actividad humana es la causa de los cambios a largo plazo en las temperaturas y los patrones climáticos, en gran parte debido a las emisiones de gases de efecto invernadero. En nuestra opinión, los riesgos relacionados con el clima son significativos, al igual que los costes de la transición a un futuro bajo en carbono o más sostenible. Como inversores en bonos soberanos, tenemos que ser conscientes de estos riesgos y tratar de incorporarlos a nuestro análisis de inversión, reconociendo que es probable que las diferentes economías se vean afectadas de diferentes maneras, y que los responsables políticos pueden influir y mitigar los impactos negativos a través de decisiones políticas acertadas en el presente. Algunos de los factores medioambientales que tenemos en cuenta en nuestra evaluación incluyen tanto factores de transición, como las emisiones de CO2, la intensidad energética del PIB y la generación de energía renovable, como factores físicos, como los medidos por el Índice World Risk Index[1], el Yale Environmental Performance[2] y la Gobernanza de los Recursos.
La emisión de bonos verdes ha sido uno de los temas que hemos abordado con los emisores este año. Por ejemplo, en nuestra interacción con la Agencia de Financiación del Gobierno Local de Nueva Zelanda (LGFA), debatimos los retos a los que se enfrentaban para crear un marco de bonos sostenibles, dado que la LGFA es un conducto para la financiación de los consejos locales (y es poco probable que los ingresos se destinen específicamente a un proyecto). Con ellos compartimos ideas sobre algunos de los marcos de funcionamiento que hemos visto con los bonos verdes de la LGFA nórdica y la emisión de bonos verdes del Banco Europeo de Reconstrucción y Desarrollo (BERD).
Social
Los factores sociales y la calidad del capital humano son determinantes para el crecimiento económico a largo plazo de un país. Las métricas sobre demografía, educación, desigualdad de ingresos y la cohesión social de un país pueden darnos una orientación sobre su potencial de progreso económico. En particular, la educación es un indicador crucial de la capacidad de progreso de cualquier país. La educación proporciona conocimientos y habilidades a la población; también es una herramienta eficaz para reducir la pobreza y fomentar un amplio desarrollo socioeconómico.
La calidad de la educación ha sido un tema constante que se ha debatido en nuestros compromisos con los soberanos, las organizaciones multilaterales y las instituciones locales. En una reciente reunión con una gran organización multilateral, debatimos la limitación estructural que la calidad de la educación suponía para la economía. En consonancia con nuestro pensamiento y nuestros esfuerzos, la organización tomó nota de sus preocupaciones y habló de su propio compromiso directo con el soberano en esta materia. Entre los ejemplos de otros factores sociales que tenemos en cuenta en nuestra evaluación figuran indicadores como la desigualdad de ingresos de Gini, las normas laborales, la calidad de la educación, la esperanza de vida y la demografía.
En resumen, Colchester cree firmemente que el compromiso con los emisores soberanos puede ayudar a obtener resultados positivos y nos tomamos muy en serio esta responsabilidad en nombre de nuestros inversores. Además, integramos de forma holística los factores ASG en nuestras valoraciones y, por tanto, en la construcción de las carteras de inversión a través del puntaje de estabilidad financiera.
Como inversor en deuda pública, nuestro compromiso difiere necesariamente del de una empresa. Reconocemos la «soberanía» de los emisores con los que nos relacionamos y somos sensibles a las diferentes condiciones culturales y económicas de cada país. Por lo tanto, a menudo nos centramos en mantener un diálogo con un país para comprender mejor sus prioridades nacionales y buscar una mayor transparencia en sus esfuerzos de sostenibilidad.
Este artículo no debe considerarse como una recomendación o un consejo de inversión. Colchester Global Investors Limited está regulada por la Autoridad de Conducta Financiera del Reino Unido, y sólo trata con clientes profesionales. https://www.colchesterglobal.com para más información y descargos de responsabilidad.
[1] El Índice de Riesgo Mundial es el resultado de una estrecha colaboración entre científicos y profesionales, y fue desarrollado por Birkmann y Welle para la Bündnis Entwicklung Hilft (La Alianza para el Desarrollo). Para más información, consulte https://www.ireus.uni-stuttgart.de/en/institute/world_risk_index/
[2] El Índice de Desempeño Ambiental (IDA) se construye mediante el cálculo y la agregación de 20 indicadores que reflejan datos ambientales a nivel nacional. Para más información, consulte https://epi.envirocenter.yale.edu/
[1] Véase PRI – Guía práctica para la integración ASG en la deuda soberana. A practical guide to ESG integration in sovereign debt | Technical guide | PRI (unpri.org)
Por Alicia Miguel Serrano