La estrategia Global Strategic Bonds, gestionada por Nick Hayes, responsable de asignación de activos de Total Return y Fixed Income Asset Allocation de AXA Investments Managers, es una estrategia flexible que invierte en todo el espectro de la renta fija: bonos del Estado, vinculados a la inflación, crédito con grado de inversión, alto rendimiento y deuda de mercados emergentes. Esto significa que no hay un único momento apropiado para invertir en el fondo, ya que tiene la capacidad de adaptar su asignación y posicionamiento al momento del ciclo económico.
Sin embargo, esto no implica que el fondo proporcione fuertes rendimientos positivos en cualquier entorno. En lo que va de año, la estrategia ha sido capaz de sortear el mercado bajista de la renta fija con un rendimiento plano y, en los últimos meses, ha conseguido empezar a obtener rendimientos positivos a medida que el rally de la renta fija ha cobrado impulso. Aunque el equipo de gestión no descarta la posibilidad de que aumenten los rendimientos de los bonos, cree que lo peor de la venta en el mercado de renta fija ha pasado, y la atención se ha centrado ahora en la incertidumbre de los datos económicos y la fragilidad de la recuperación en curso tras el brote de COVID-19.
En la opinión de Hayes, los rendimientos podrían seguir subiendo en caso de que las altas expectativas de los inversores sobre la recuperación no se cumplan. En consecuencia, la relación riesgo/beneficio se ha desplazado hacia una visión más constructiva de la duración. También se podría argumentar que la estrategia Global Strategic Bonds ofrece a los inversores beneficios más allá de los atractivos rendimientos totales ajustados al riesgo, es decir, proporciona una diversificación muy necesaria para complementar una asignación de renta variable y un fuerte enfoque en la integración ESG.
El debate de la inflación
La reflación es la palabra de moda en 2021; los niveles de inflación han alcanzado cotas mucho más altas, y tanto el crecimiento económico esperado como el optimismo de los inversores son elevados. Los bonos del Tesoro de EE.UU. han liderado la subida de los rendimientos a lo largo del primer trimestre, con el bono a 10 años alcanzando el 1,74% a finales de marzo, con un aparente consenso del mercado para un yield del 2% en algún momento de 2021. Sin embargo, a pesar de esto, los mercados de bonos han subido desde abril, con gran parte del mercado infraponderado en duración.
Las razones de este repunte, según Hayes, se deben más a factores técnicos y de sentimiento que a los puramente macroeconómicos o fundamentales. Aunque la inflación en EE.UU. ha sido mucho más alta que en los últimos tiempos, los datos no han alcanzado o superado las expectativas aún más altas del mercado, lo que ha llevado a un consenso de que será transitoria y volverá a niveles mucho más bajos en un momento indeterminado. De forma bastante irracional, los inversores ponen a veces demasiado énfasis en los niveles clave y las cifras redondas. Un rendimiento del 1% en la nota del Tesoro estadounidense a 10 años es el punto de partida para el año, uno del 1,5% está a medio camino, y uno del 2% sería el objetivo al que muchos inversores piensan que se dirige el mercado. Si este se mantiene por debajo del 1,5%, los inversores en renta fija empezarán a centrarse en los datos de inflación del segundo semestre, que probablemente serán más bajos que los de los últimos meses, y a muchos les preocupará la posibilidad de que la inflación caiga por debajo del objetivo del banco central, como ha sido la tendencia durante muchos años.
Además, en su reunión de junio, la Fed adoptó un tono más agresivo al adelantar la expectativa de una subida de tipos con su gráfico de puntos, que resume las perspectivas de los participantes en el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) sobre los tipos de interés, que ahora sugiere dos subidas en 2023. Una Reserva Federal más agresiva debería propiciar un aumento de los rendimientos, pero hay otros factores que entran en juego, sobre todo el hecho de que podría no permitir que la inflación se dispare tanto como se esperaba, lo que añadiría credibilidad a la teoría de la inflación transitoria.
Con la subida de los rendimientos desde abril, los inversores se han apresurado a cerrar sus posiciones de corta duración, creando una demanda técnica de duración y potenciando el movimiento a la baja de los rendimientos. Según Hayes, por el momento todavía hay razones para creer que la subida puede continuar con estos factores en juego.
La exposición a la curva de tipos
Si se observa el diferencial entre los bonos del Tesoro estadounidense a cinco años y a treinta años, se ha producido una gran inclinación de las curvas de rendimiento a finales de 2020 y principios de 2021. Con poco movimiento en los bonos a corto plazo, las ventas se han centrado en los bonos a más largo plazo, que han tenido un rendimiento sustancialmente inferior hasta marzo.
Sin embargo, en los últimos meses, estimulada por el impulso de la inflación transitoria, la curva se ha aplanado, un movimiento que se aceleró durante la semana de la reunión de junio de la Fed. La magnitud y la velocidad del movimiento parecen haber obligado a muchos inversores a rotar desde los bonos a corto plazo hacia los de largo plazo, deshaciendo muchas de las posiciones reflacionistas que tanto consenso tuvieron a lo largo del primer trimestre.
Durante este periodo, la estrategia Global Strategic Bonds ha gestionado activamente su posición de duración en función de los acontecimientos del mercado. A mediados de febrero, todo el impulso parecía estar con la operación de reflación, lo que significaba unos rendimientos de los bonos mucho más altos de lo esperado, lo que hizo que el equipo redujera significativamente la duración de más de 5 años a 1,5 años, eliminando casi toda la exposición a la duración de EE.UU., pero con una posición más pronunciada en la curva de este país. Esto funcionó bien para proteger la cartera de lo peor de la venta impulsada por los tipos en el primer trimestre. Desde abril de 2021, sin embargo, el equipo ha comenzado a construir una vez más una posición de duración, concentrada en la duración de Estados Unidos a largo plazo, lo que ha funcionado bien a medida que la curva se ha aplanado agresivamente, situándose a principios de julio con más de 4 años de exposición.
La exposición al crédito
En el mercado de bonos corporativos de alto rendimiento, los diferenciales siguen moviéndose de forma lateral o ajustándose, apoyados por la incesante demanda de los inversores que buscan un poco más de rendimiento que el ofrecido en el mercado de bonos con grado de inversión. Si bien estos niveles de diferencial parecen cada vez más dilatados desde el punto de vista de la valoración, parecen estar bien anclados con una fuerte demanda tanto de los inversores como de los bancos centrales.
A nivel de valores individuales, ha habido un mayor nivel de dispersión en 2021 que en 2020, lo que significa que hay muchos bonos con diferenciales muy comprimidos, así como otros que cotizan a valoraciones mucho más atractivas, lo que hace que el análisis fundamental de crédito bottom-up sea absolutamente clave. Sin embargo, estos niveles de dispersión están empezando a reducirse a medida que los diferenciales se reducen y las valoraciones parecen estar al límite, lo que podría hacer necesario un enfoque más prudente del crédito en los próximos meses.
Actualmente, la estrategia Global Strategic Bonds tiene una asignación del 36% en mercados emergentes y de alto rendimiento y del 30% en crédito con grado de inversión. Su sesgo de grado de inversión es hacia los valores con calificación BBB, invirtiendo principalmente en deuda de bancos y compañías de seguros, y otras empresas que podrían beneficiarse de la recuperación tras la crisis de COVID-19. En cuanto al alto rendimiento, el equipo ha reducido la exposición a algunas de las empresas más cíclicas y se está centrando en protagonistas de alto rendimiento a corto plazo. En los mercados emergentes, se está alejando de las áreas tradicionalmente sensibles a las materias primas, para acercarse a los sectores influidos por el consumo de las clases medias y aumentar la exposición a las marcas de energías renovables.
Si desea más información, por favor consulte a los representantes de AXA Investment Managers en el mercado US Offshore:
Rafael Tovar, Director, US Wholesale & Offshore Distribution
Samantha Muratori, Sales Associate, US Wholesale & Offshore Distribution
Para obtener más información sobre las capacidades de activos múltiples de AXA IM, visite www.axa-im.com
Por Meritxell Sedo
Por Funds Society, Madrid