Os benefícios do status de moeda de reserva do dólar americano não são gratuitos; os custos são pagos com um déficit comercial. O objetivo do presidente Trump de transformar o déficit comercial dos EUA em um superávit também não é gratuito, com o custo de longo prazo sendo o enfraquecimento do status de moeda de reserva do dólar.
Esse pode acabar sendo um objetivo muito caro. O impacto estimado no pior cenário das tarifas recém-anunciadas por Trump sobre o índice S&P 500® é uma queda para 4.650 pontos, cerca de 16% abaixo do nível atual.¹ Isso assume que todos os aumentos de preços causados pelas tarifas sejam absorvidos pelas empresas – e não pelo consumidor – reduzindo assim os lucros.
O presidente Trump impôs tarifas sobre importações de várias partes do mundo. Os maiores aumentos foram concentrados em países asiáticos. Essas tarifas afetarão os preços de importações como produtos domésticos e automóveis provenientes do exterior. O custo dos bens importados para os EUA inevitavelmente aumentará.
Os aumentos de preços simplesmente não podem ser compensados com a produção de bens a um custo semelhante nos EUA. O custo de internalizar essa produção seria muito maior do que o custo das importações atuais.
Portanto, a pergunta é: Esses custos serão compensados? Isso é altamente improvável. Alguns alegam que os impostos serão reduzidos, ou que os déficits orçamentários cairão graças à receita gerada pelas tarifas. Outros afirmam que, com mais produção nos EUA, um número maior de trabalhadores domésticos levará a um aumento na arrecadação de impostos de renda e reduzirá a demanda por pagamentos de transferência, que aumentaram nos últimos anos. Essa teoria postula que a redução do déficit que acompanha esse cenário pagaria pelas reduções de impostos, o que, por sua vez, amenizaria o efeito dos aumentos de preços sobre os trabalhadores da economia. Se esse cenário otimista fosse se materializar, a produção já teria sido trazida de volta aos EUA. Além disso, uma transição como essa levaria anos para se concretizar na economia.
Não é garantido
Os EUA inevitavelmente importarão menos bens por causa dessas tarifas. Isso afetará nosso status de moeda de reserva, junto com seus inúmeros benefícios, à medida que a oferta de dólares americanos no exterior diminuir. Os EUA são um país deficitário, simplesmente porque importam mais do que exportam. Mas esse desequilíbrio de bens é o mecanismo que fornece dólares ao restante do mundo. A consistência desses fluxos sustenta o status do dólar como moeda de reserva mundial – um status que tem beneficiado enormemente os EUA.
Os dólares mantidos por estrangeiros precisam ir para algum lugar, e esse lugar – em larga escala – são os ativos americanos, particularmente os títulos do Tesouro. A demanda persistente por Treasuries financia nossa dívida e déficits a taxas muito baixas. Os EUA, ao contrário do restante do mundo, contam com compradores naturais de sua dívida – na forma de entidades estrangeiras cheias de dólares – o que permite ao país financiar investimentos e consumo de forma fácil e barata. Essa enorme vantagem seria perdida caso o status de moeda de reserva fosse enfraquecido ou abandonado. Esse é o custo brutal de se afastar de um país com déficit comercial para um país com superávit comercial.
Uma transição dolorosa
Quando há um choque no sistema, a volatilidade aumenta à medida que empresas e consumidores ajustam ou tentam se ajustar ao novo paradigma. Com o aumento da volatilidade, o crescimento tende a desacelerar. Isso não é diferente do efeito negativo que a volatilidade tem sobre os retornos compostos, que são apenas taxas de crescimento. Com mais volatilidade, leva mais tempo para que decisões – particularmente de investimento e de timing – sejam tomadas enquanto se espera que a incerteza se resolva.
Um caminho em direção a um país com superávit comercial faria com que o custo de produção de bens aumentasse, e o consumo e o investimento caíssem devido à incerteza e ao ajuste necessário nos custos. Consequentemente, a eficiência da produção também cairia em relação à produção estrangeira, conhecimento e custos. A oferta de trabalho dos EUA para a manufatura, sua qualidade e know-how, são inferiores ao que está disponível no exterior. Transformar os EUA em um polo de manufatura não é sem custos, nem é algo rápido.
O dólar deveria se fortalecer à medida que as importações são reduzidas. Isso compensaria parte das tarifas. Os produtores estrangeiros acabariam pagando parcialmente o imposto. Tanto os países estrangeiros quanto os EUA incorreriam em custos materiais – um cenário no qual simplesmente não há vencedores. Os EUA ficarão frustrados se o dólar se fortalecer demais. A administração Trump quer que o dólar enfraqueça para trazer a produção de volta ao país. Isso pode ser difícil à medida que as importações caem, levando a uma redução na oferta de dólares. Com o aumento da incerteza, seria esperado um “viés doméstico” até que um estado futuro viável do comércio global seja identificado. A administração precisa que o dólar enfraqueça para implementar suas políticas, caso contrário será difícil trazer a manufatura de volta.
Um dólar forte – ou o caos?
Há um custo para um dólar mais fraco; novamente, não existe “almoço grátis”. O custo é o enfraquecimento do status de moeda de reserva, já que os estrangeiros não querem manter uma moeda fraca. É por isso que os EUA sempre perseguiram uma política de dólar forte. Uma moeda forte e ampla oferta global são condições necessárias para o status de moeda de reserva. As políticas do presidente Trump ameaçam ambos. Há enormes quantidades de títulos americanos no sistema internacional. Os EUA viveram bem com seu status de moeda de reserva; para onde vai todo esse papel se a festa acabar? Como os EUA financiarão seu déficit? Em um mundo sem uma moeda de reserva clara, o ouro pode muito bem ser um bom investimento.
Uma ampla gama de resultados
Há muitas variáveis em jogo. Acreditamos que os benefícios das tarifas podem ser mais do que completamente compensados pela perda do status de moeda de reserva. Podemos ver o crescimento estagnar nos próximos meses, mas com danos mitigados por estímulos monetários e fiscais. O Federal Reserve pode ser forçado a reduzir as taxas de juros mais rapidamente do que o planejado anteriormente, reduzindo assim a importantíssima taxa de juros real.
Sustentar a taxa real de 2% atualmente em vigor requer crescimento real de produtividade de 2%. Isso virá da inteligência artificial (IA)? Não acreditamos. Não há crescimento suficiente em IA para sustentar as avaliações atuais das empresas de IA. O mercado precificou um crescimento muito agressivo da IA ao ver um fosso econômico resiliente criado pela suposição de que construir capacidades seria muito caro para todos, exceto para os maiores gigantes de tecnologia. A DeepSeek questionou esse fosso. Acreditamos que o hype sobre o que a IA pode fazer é simplesmente grande demais neste momento. Talvez as guerras tarifárias reduzam o valor dessas empresas de tecnologia, e qualquer “exuberância irracional” será desinflada (semelhante ao colapso das pontocom em 2001).
Descontando os riscos
Não está claro como outros países responderão a essa nova rodada de tarifas dos EUA. Como está hoje, espera-se que as tarifas gerem cerca de US$ 500 bilhões em receita tributária para os EUA.² No caso extremo de esse imposto ser totalmente pago pelas empresas, estimamos que, com base em uma análise de fluxo de caixa descontado, o S&P 500 cairia para 4.650 pontos, cerca de 16% abaixo do preço de fechamento atual (3 de abril de 2025).³ Isso não seria tão ruim para um cenário pessimista.
O resultado dessas respostas retaliatórias pode ser o fim do comércio internacional: voltamos a um mundo caro como o de Robinson Crusoé, onde cada país tenta em vão se tornar autossuficiente. Não devemos esquecer que os EUA dependem do resto do mundo para financiar sua dívida, e o resto do mundo depende do consumo prodigioso dos EUA. Nenhum dos lados da equação se beneficia de uma guerra comercial.
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Por Pedro Pligher