Pela primeira vez em anos, 2025 começa com uma certeza: o BCE irá reduzir as taxas de juros. Mas também com vários riscos, e nem todos corretamente avaliados pelos mercados, o que tornará a volatilidade presente. Essa é a visão de Ario Emami, gestor da Fidelity International responsável pelo fundo FF – Euro Short Term Bond Fund.
Emami acredita que a inflação não será um grande problema, e se manterá abaixo de 2%, pelo menos a inflação geral, mas vê a trajetória de crescimento como mais problemática. Ele menciona que a Europa teve que enfrentar três grandes desafios: as rigorosas condições monetárias impostas pelo BCE, o fim do acesso ao gás natural barato e a desaceleração da China, junto com o papel crescente da China como competidora da Europa, especialmente da Alemanha. Dos três, só o BCE está mudando, ao ter iniciado seu ciclo de cortes de taxas, “embora a velocidade com que isso ocorrerá ainda seja um tema de debate”.
Emami afirma que, com a reeleição de Donald Trump como presidente dos EUA, surgiu um quarto risco para o crescimento que não está sendo corretamente avaliado pelos mercados: “As guerras comerciais serão a maior incerteza enfrentada pela Europa. E o problema é que as empresas não investem na presença de incertezas.”
Até que ponto a Europa está exposta ao risco de guerra comercial?
As guerras comerciais têm dois aspectos: os impostos de importação, que podem ser inflacionários ou não, e como isso afeta o crescimento, que pode ser positivo para os EUA, mas definitivamente negativo para o resto do mundo. Os aspectos inflacionários dos impostos de importação não se materializam até serem implementados. Porém, o impacto sobre o crescimento é direto, no sentido de que, no momento em que as empresas percebem que uma guerra comercial está prestes a começar, elas param de investir. Portanto, assim que a guerra comercial começar – e começará assim que Trump assumir a presidência – os investimentos na Europa provavelmente vão desacelerar.
Todos estão preocupados com a guerra comercial entre China e EUA, mas já vimos isso antes. No entanto, uma guerra comercial entre os EUA e a Europa é algo que nunca vimos. Além disso, é sabido que Trump gosta de líderes fortes. A China tem uma personalidade de líder forte, mas não há uma liderança forte na Europa. Além disso, é muito mais fácil manter uma guerra comercial com um único país do que com a União Europeia, que soma 27 países. Portanto, acho que o impacto da guerra comercial sobre a Europa está sendo subestimado, e provavelmente está sendo superestimado em relação à China.
Como essa previsão afeta a renda fixa?
O BCE tem uma postura de “esperar para ver” e uma visão de que as taxas de juros podem se manter em 2% ou acima disso (referindo-se a uma entrevista recente de Isabelle Schnabel). Os mercados estão precificando uma taxa terminal um pouco abaixo de 2% para a Europa, o que seria razoável se a presidência de Biden tivesse sido renovada, mas é uma expectativa excessivamente otimista com uma presidência de Donald Trump. Se você acredita, como eu acredito, que a inflação se manterá abaixo de 2% durante a maior parte do ano e que o crescimento europeu será pior do que as pessoas esperam, então o BCE deveria aproximar a taxa de depósito de 1%. Não acho que o mercado esteja precificando isso completamente.
Quais podem ser os próximos passos do BCE?
O BCE faz projeções macroeconômicas sobre inflação e crescimento com base no que já se sabe. Mas ninguém sabe o que Trump quer fazer, então o problema é que o BCE pode fazer projeções que não parecem tão ruins.
Esperamos que eles cortem as taxas de juros de maneira muito lenta. Na verdade, já há um debate sobre se, na reunião de dezembro, irão cortar 50 pontos base ou 25. Se analisarmos os dados atuais de inflação, eles na verdade não são tão bons. A Espanha falhou um pouco, a Alemanha falhou mais. Então, talvez o BCE deva cortar 50 pontos base, mesmo que não queira fazê-lo.
Quanto mais devagar o BCE cortar as taxas, mais agressivo ele precisará ser no futuro, porque dentro de seis meses a economia europeia estará em pior situação do que agora, no cenário de guerra comercial de Trump.
Explique seu processo de investimento
Achamos que, para gerar alfa de forma consistente e não ser como um fundo que replica um índice, é necessário ter uma carteira concentrada em ideias de alta convicção. A única maneira de superar o mercado é ter um posicionamento concentrado em algo no qual você realmente acredita. Mantemos uma média de 50 títulos.
Gerenciamos os riscos para baixo primeiro, com um grande time de analistas de crédito trabalhando conosco. Tentamos selecionar os melhores títulos e tentamos facilitar as coisas ao não nos envolver em títulos arriscados. Por isso, temos limites muito rígidos sobre o que compramos em high yield, e até tentamos não ter muita exposição ao segmento BBB-. Buscamos a parte de maior qualidade do grau de investimento para nos proteger dos riscos para baixo.
Para nós, a liquidez é o mais importante. A gerenciamos de duas maneiras: comprando grandes posições em títulos líquidos – títulos que todos conhecem, não títulos sem rating – e mantendo um alto saldo de caixa (entre 10% e 20% da carteira), para que possamos sempre gerenciar os fluxos de entrada e saída, em vez de ter que vender nossas posições para obter liquidez. Isso também nos dá flexibilidade para comprar quando os mercados caem.
Onde está encontrando oportunidades de investimento?
Todo mundo concorda que o BCE irá cortar as taxas. Pela primeira vez em quatro anos, a volatilidade, especialmente na parte curta da curva, será muito menor. Isso significa que a renda fixa voltará a ser popular como instrumento de carry.
Mas, se analisarmos o mercado como um todo, é bastante difícil encontrar oportunidades. No setor soberano, as previsões não são tão boas: a França tem um déficit muito alto, a economia alemã está desacelerando e a Itália se beneficiou de algumas políticas fiscais que ajudaram o setor de construção a crescer de forma anormal nos últimos três anos, mas isso parou, então o crescimento italiano será pior nos próximos dois anos. No futuro próximo, os governos europeus emitirăo cerca de 700 bilhões de euros por ano, e alguém terá que comprá-los, mas quem? Especialmente se houver guerra comercial na Europa e a economia estiver fraca. Isso é um grande problema para nós, e preferimos não investir em dívida soberana europeia, exceto na Alemanha, porque sua proporção de dívida sobre o PIB é baixa, não emitem muitos títulos e estão em uma posição fiscal muito melhor que muitos outros países no mundo.
Acreditamos que é no crédito onde estão as oportunidades. De forma agregada, sim, os mercados de crédito estão caros. Mas nenhum outro tipo de ativo está barato. Em termos relativos, o crédito europeu com grau de investimento está bem. Em termos absolutos, não é tão atraente, mas depende do setor.
Quais setores você prefere?
Nos últimos dois anos, tivemos grande exposição a dívida subordinada, mas já não são atraentes por causa da avaliação. Preferimos a dívida sênior de bancos.
O que achamos bastante atraente são as utilities, porque as empresas europeias do setor tiveram que emitir muitos títulos. Consequentemente, as avaliações ficaram mais baratas, mas são imunes a muitos dos riscos que estamos enfrentando na Europa, como as guerras comerciais. Durante a pandemia de COVID, percebemos também que as utilities serão apoiadas pelos governos, pois não podem permitir que uma grande empresa de serviços públicos quebre por causa de choques externos.
Também gostamos de empresas de alta qualidade, especialmente empresas americanas que emitem em euros, porque também não serão afetadas pelas guerras comerciais.
Por Redacción Américas
Por Pedro Pligher