O termo mudança de regime nos mercados de investimento é normalmente associado ao retorno da inflação e das taxas de juros aos níveis anteriores à Crise financeira global (GFC). Entretanto, acreditamos que o termo também se aplica à forma como se deve investir. Um custo de capital mais alto muda a forma como as empresas e os investidores buscam retornos. Em particular, coloca o ônus na seletividade e em uma abordagem ativa de investimento.
A era das taxas de juros ultrabaixas distorceu os processos de alocação de capital. Como abordamos na nossa perspectiva para 2024, Navigating change: Three drivers for long-term investment positioning, o fato de uma organização ter um modelo de negócios bom ou ruim era quase irrelevante; o capital de baixo custo estava prontamente disponível para apoiar até mesmo os negócios mais inviáveis. Com a volta das taxas de empréstimo mais altas, o cenário mudou drasticamente para as empresas, pois agora é muito mais difícil conseguir financiamento e os investidores estão mais criteriosos quanto à escolha de onde alocar o capital.
Embora nossa expectativa seja de que as taxas de juros recuem em relação às altas atuais, parece certo que o novo normal será mais elevado do que o nível excepcionalmente baixo pré-pandemia. Isso forçará as empresas a se esforçarem mais para competir pelo capital de investidores e, com o alto nível de exigência, algumas empresas terão mais sucesso do que outras. Na verdade, muitas empresas fracassarão. Os investidores devem, consequentemente, adotar uma abordagem mais rigorosa na seleção de títulos, aumentando a importância de um profundo conhecimento do setor.
Um nível de exigência mais alto para as empresas favorece a gestão ativa
A era das taxas reduzidas também coincidiu com o crescimento das estratégias de investimento passivo projetadas para acompanhar o mercado. Os fundos que acompanham de perto os índices de referência têm seu lugar no cumprimento de determinados objetivos de investimento. Ainda assim, em um ambiente de custo de capital mais elevado, acreditamos que uma abordagem ativa para a seleção de títulos é ideal para separar os vencedores dos perdedores e gerar retornos extraordinários.
Esse fato se confirma ao analisarmos os retornos ativos e passivos das ações dos EUA em diferentes ambientes de taxas. Com base em dados desde 1990, o fundo passivo médio superou o fundo ativo médio quando o rendimento da Nota de dez anos do Tesouro dos EUA foi de 3,50% ou menos. Porém, quando os rendimentos ficam acima de 3,50%, como esperamos para o futuro próximo, o fundo de ações ativo médio dos EUA fica historicamente à frente. Obviamente, isso se baseia na média dos fundos ativos e passivos, e os gestores ativos com capacidade de pesquisa comprovada e histórico sólido teriam como meta superar a média.
O desempenho ativo foi superior ao passivo nas ações dos EUA quando os rendimentos do Tesouro de dez anos ficaram acima de 3,50%
Fonte: Bloomberg, Morningstar e Janus Henderson Investors. Dados de abril de 2024. Dados de 31 de dezembro de 1989, médias ponderadas sem capitalização de mercado
O abismo da inovação, ampliado
Não é apenas um custo de capital mais alto que nos faz acreditar que os investidores que fizerem uma pesquisa aprofundada serão recompensados nos próximos anos. A amplitude das mudanças que estão acontecendo na economia aumenta a divisão potencial entre os vencedores seculares e as empresas com maior risco de sofrerem desintermediação. Durante anos, essa divisão evidencia-se no setor de tecnologia, à medida que as empresas iniciantes inovadoras criam setores totalmente novos ou substituem as empresas estabelecidas que demoram a reagir.
Tal destruição criativa já se espalhou por outros setores, e os rápidos avanços da inteligência artificial (IA) e de outras novas tecnologias provavelmente ampliarão a divisão. No setor da saúde, onde as empresas farmacêuticas e de biotecnologia estão criando novas classes de terapias inovadoras em um ritmo crescente, é particularmente evidente.
Contudo, nem todas as empresas adotarão uma estratégia eficaz, como em outras ondas de inovação. Aquelas que não o fizerem arriscam perder participação de mercado para seus pares ou afastar os investidores por sua incapacidade de aumentar os lucros tão rapidamente quanto os concorrentes em evolução. Por exemplo, as empresas americanas de grande capitalização que se comprometeram com o financiamento de pesquisa e desenvolvimento (P&D) para permitir a inovação tiveram um desempenho melhor do que as que não o fizeram (confira gráfico abaixo). Da perspectiva do investimento, acreditamos que um profundo entendimento das forças estruturais em jogo, combinado com uma pesquisa especializada sobre a estratégia da empresa, será essencial para navegar pelas mudanças e gerar retornos excedentes.
A inovação importa: vantagens da pesquisa e desenvolvimento sobre os retornos das ações dos EUA
O desempenho superior das ações de P&D do quintil mais alto em relação ao valor da empresa é a continuação de uma tendência de décadas, enquanto o desempenho superior de P&D em relação às vendas reflete o investimento maciço mais recente na digitalização da economia global.
Fonte: Empirical Research Partners. Dados de abril de 2022. Ações de grande capitalização, retornos relativos aos quintis mais altos e mais baixos de fatores selecionados. Dados mensais igualmente ponderados, compostos em períodos anuais. Dez anos, terminando em meados de abril de 2022. O estoque de P&D em relação ao valor da empresa é o estoque capitalizado de gastos com P&D, acumulado em períodos de três a oito anos, dependendo do setor, em relação ao valor da empresa
Como se manter ágil nos mercados
Os períodos de transição e de rápida interrupção exigem que os investidores fiquem atentos. Com o surgimento dos efeitos indiretos de um custo de capital mais alto e da inovação, esperamos ver uma maior dispersão nos retornos das ações. As empresas em crescimento terão de “ganhar” seu múltiplo, o que significa que, sem o efeito de uma taxa de desconto baixa que sustenta as avaliações, elas terão de provar que podem aumentar os lucros mais rapidamente do que o mercado em um período sustentável.
Empresas que dependem de mercados de dívida para financiamento reconhecem que agora os investidores têm alternativas. Não podem mais contar com um mercado ávido para renovar a dívida que está vencendo. Em vez disso, elas devem demonstrar que podem gerar caixa suficiente para cobrir suas obrigações e, caso seja necessário um financiamento de dívida, ter a disciplina para gerenciar judiciosamente seu balanço patrimonial. As que não podem devem ser evitadas, visto que, sem o apoio de investidores ávidos por rendimento, colocam em risco sua solvência e posição nos benchmarks ponderados por capitalização de mercado.
O processo de identificação dos vencedores e perdedores já começou. Após um longo período em que os mercados financeiros se movimentaram quase em sincronia, geralmente em reação a dados macroeconômicos, fatores idiossincráticos estão cada vez mais orientando a trajetória de títulos individuais. No setor de ações, as correlações entre as 100 maiores ações do índice S&P 500 são as mais baixas dos últimos anos, e não é surpresa que a queda tenha sido catalisada pela redefinição das taxas.
Separando o joio do trigo: correlações no índice S&P 500
As correlações entre as maiores empresas do índice S&P 500 caíram vertiginosamente à medida que os investidores procuraram identificar os modelos de negócios mais bem posicionados para uma era definida por um custo mais alto de capital e inovação.
Fonte: Bloomberg, Janus Henderson Investors. Dados de maio de 2024.
Pesquisa reafirma seu papel
Durante a era das taxas baixas, os mercados financeiros sobreviveram e, em alguns casos, prosperaram. O aspecto negativo foi uma série de distorções que interferiram na precificação do mercado e que, em última análise, afetaram o comportamento dos investidores. A política acomodatícia e a busca por rendimento resultaram em sucessivas ondas de desenvolvimentos macroeconômicos e fatores de estilo que influenciaram a trajetória de classes de ativos inteiras. Muitos investidores se sentiram confortáveis com as estratégias top-down, momentum e passivas. Futuramente, acreditamos que essas estratégias enfrentarão desafios, uma vez que um custo de capital mais alto e a rápida inovação provavelmente levarão a fortunas divergentes entre empresas visionárias e as que não têm sucesso.
Fazer a distinção entre esses dois campos, aproveitando a pesquisa fundamental e o conhecimento especializado do setor, deve permitir que os investidores especializados retomem seu papel histórico de alocar capital para seu uso mais produtivo. No processo, devem ser recompensados os investidores que entenderem esse imperativo e navegarem com sucesso nessa mudança de regime.
A Janus Henderson conta com 90 anos de experiência na busca de uma alocação ativa para as empresas mais capazes de se adaptar às mudanças. Acreditamos que essa cultura baseada em pesquisa é particularmente adequada para o ambiente de maior custo de capital e inovação que se aproxima e esperamos ajudar nossos clientes a se posicionarem para um futuro de investimentos mais promissor.
Coluna por Ali Dibadj, CEO da Janus Henderson, e Matt Peron, Diretor Global de Soluções*
Definições
Rendimento do Tesouro de dez anos: é a taxa de juros dos títulos do Tesouro dos EUA com vencimento em dez anos a partir da data da compra.
Índice S&P 500®: reflete o desempenho das ações de grande capitalização dos EUA e representa o desempenho geral do mercado acionário americano.
Política monetária: refere-se às políticas de um banco central que visam influenciar o nível de inflação e o crescimento da economia. Isso inclui ajustes nas taxas de juros e na oferta de moeda.
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Os investimentos ativos e passivos podem desvalorizar quando as avaliações caírem e as condições econômicas e de mercado mudarem.
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